??2021年，房地產行業去杠桿從控制風險到制造風險，百強規模房企接連出現了債務違約問題，甚至到了破產清算的境地。央行第三季度例會定調“兩維護”，政治局會議首提促進房地產業良性循環。22個重點城市實行集中供地，另有9城自主加入。年內地市轉折，土拍規則同步調整，即18城二輪土拍規則明顯收緊，從控“名義地價”到控“實際地價”，11城三輪土拍規則明顯放松。地方調控高頻化、精準化，截至12月20日，73省市、249次政策加碼，深圳政策加碼多達20次。下半年，壓力城市政策解綁穩預期，19城落地“限跌令”，39城通過財稅托市。房地產稅試點將落未落，現已進入實操階段，距離最終落地僅剩時間問題。

??展望2022年，我們認為房地產政策層面繼續堅持“房住不炒”的定位，“四限”調控較難退出。房地產行業去杠桿節奏將適度控制，個人按揭貸款有望繼續松綁，進而支持居民自住以及改善性購房消費，促進行業良性循環。房企整體融資環境明顯改善，更利于國企、央企及優質民企，“問題”房企資金周轉壓力或將加劇。因城施策落實“三穩”，預計三類壓力城市或將跟進救市，市場維穩、企業紓困將是必要手段。2022年初，滬廣深杭寧等或將率先試點房地產稅，但對市場影響有限。

??2021年總結

??01

??全面去杠桿貫穿全年,從控制風險到產生風險后定調良性循環

??（本節有刪減）

??房地產行業去杠桿從控制風險到產生風險。上半年，房企融資“三道紅線”、房貸管理“兩道紅線”持續發力，銀行業金融機構急于“收傘”，很大程度上導致房企暴雷事件頻發。下半年隨著市場持續轉冷，房地產信貸政策適度糾偏，涉及房企融資解凍，個人按揭貸款邊際改善。

??3月5日，兩會政府工作報告定調：堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，穩地價、穩房價、穩預期。解決好大城市住房突出問題，通過增加土地供應、安排專項資金、集中建設等辦法，切實增加保障性租賃住房和共有產權住房供給，規范發展長租房市場，降低租賃住房稅費負擔，盡最大努力幫助新市民、青年人等緩解住房困難。

??4月30日，中央政治局會議召開，會議強調堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，增加保障性租賃住房和共有產權住房供給，防止以學區房等名義炒作房價。

??7月26日，被納入“三道紅線”試點的幾十家重點房企，已被監管部門要求買地金額不得超年度銷售額40%，不僅包括房企在公開市場拿地，還包括通過收并購方式獲地的支出。

??9月24日，央行第三季度例會定調“兩維護”：維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益。

??10月14日，央行金融市場司司長鄒瀾表示，今年前三季度，個人住房貸款發放金融保持平穩，與同期商品住宅銷售金額基本匹配。恒大集團的問題在房地產行業是個別現象，大多數房地產企業經營穩健、財務指標良好，房地產行業總體是健康的。

??10月21日，銀保監會統信部副主任劉忠瑞在國新辦發布會表示，保障好剛需群體信貸需求，在貸款首付比例和利率上支持首套購房者。目前，銀行個人住房貸款中有90%以上都是首套房貸款。

??11月9日，銀行間市場交易商協會表示，招商蛇口、保利發展、碧桂園、龍湖集團、佳源創盛、美的置業等近期均有計劃在銀行間市場注冊發行債務融資工具。

??12月6日，中央政治局會議強調，要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環。

??12月8-10日，中央經濟工作會議定調：要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，加強預期引導，探索新的發展模式，堅持租購并舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進房地產業良性循環和健康發展。

??12月11日，發改委副主任兼統計局局長寧吉喆解讀中央經濟工作會議，要加強居民基本住房保障。房地產是支柱產業，住房更是居民的消費。

??12月15日，央行下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，釋放長期資金約1.2萬億元。

??12月20日，央行公布1年期LPR降至3.8%，下調5個基點，5年期以上LPR仍保持4.65%不變，此前LPR已連續19個月保持不變。

??而在房地產行業去杠桿的政策大環境下，2021年以來，基于個別大型房企風險暴露，金融機構對房地產行業的風險偏好明顯下降，房企境內融資出現了一致性的收縮行為。與此同時，國際評級機構批量下調中國房企信用評級，房企海外融資近乎陷入停擺。受此影響，企業資金周轉壓力不斷加劇，“促銷售、搶回款”已是業內共識。

??據統計數據顯示，2021年1-11月，房地產開發企業到位資金183362億元，同比增長7.2%。其中，國內貸款、自籌資金占比分別跌至11.8%和32.4%，較2020年末分別減少2個百分點和0.4個百分點。反觀定金及預收款、個人按揭貸款占比分別升至36.6%和16.2%，較2020年末分別增加2.2個百分點和0.6個百分點。說明國內貸款、自籌資金增長顯著受限，定金及預收款、個人按揭貸款漸成房企最為重要的資金渠道來源，企業對銷售回款的依賴度持續提升。

??據貨幣政策執行報告顯示，房地產行業去杠桿漸顯成效，房貸管理的“兩道紅線”由升轉降，三季度末分別跌至19.7%和27.1%。

??2021年三季度末，全國房地產貸款余額51.4萬億元，占各項貸款余額的比重進一步回落至27.1%，較2020年末再降1.6個百分點。其中，個人住房貸款余額37.4萬億元，占各項貸款余額的比重跌至19.7%，較2020年末減少0.3個百分點。

??02

??集中供地以期“穩地價-穩預期”，控“名義價”到“實際價”

??（本節有刪減）

??2月18日，住建部發文對22個重點城市實施土地供應兩集中，即集中發布出讓公告，集中組織出讓活動，2021年住宅用地公告不超過3次。22個重點城市包括4個一線城市北京、上海、廣州和深圳，以及18個熱點二、三線城市杭州、寧波、南京、蘇州、無錫、合肥、武漢、成都、重慶、長沙、鄭州、天津、青島、濟南、廈門、福州、沈陽和長春。

??據不完全統計顯示，西安、南通、徐州、常州、揚州、淮安、嘉興、湖州和金華9城自主加入集中供地。其中，西安、南通和徐州嚴格執行集中供地，其余城市執行層面相對隨意，下半年湖州等已恢復零散供地。

??年內地市轉折，首輪集中土拍異常火爆，重點城市優質宅地大都進入競自持階段，重慶平均溢價率更是高達43%。二輪集中土拍顯著遇冷，底價成交常態化，國企、央企頻頻托底拿地，熱點城市北京、廣州、杭州、長沙等平均流拍率皆超50%。三輪集中土拍熱度持續下滑，受限于資金周轉壓力，民營房企緩拿地甚至不拿地，國企、央企托底現象愈加突出。

??這從土拍規則的變化同樣可以看出端倪，二輪土拍規則明顯收緊，三輪土拍規則明顯放松。

??8月11日，自然資源部對集中供地提出四點明確要求，預示著從控“名義地價”到控“實際地價”：

??其一，參加商品住宅用地競買企業應當具有房地產開發資質。

??其二，房企參與土地競拍和開發建設過程中，其股東不得違規對其提供借款、轉貸、擔保或其他融資便利，并將“建立購地資金來源審查制度”由可選項改為統一實施的政策措施。

??其三，單宗地溢價率不得超過15%，絕不允許通過提高起拍價格調整溢價率，嚴控城市樓面地價新高。

??其四，在達到地價或溢價率上限時，不得以競配建等方式增加實際地價，可通過一次性合理報價、搖號、競更高更優品質建設方案等方式確定競得人。

??而在二輪集中土拍慘淡收場后，廣州、杭州、南京等11個重點城市三輪土拍規則明顯放松，主要涉及以下四方面內容：

??其一，降低參拍房企的資質要求。典型如南京，房企資質由二級及以上調整為三級及以上，并取消了不得聯合報名競買、不得合作開發，嚴格限制股權轉讓等約束要求。

??其二，降低保證金、土地款首付比例。典型如蘇州，保證金比例由此前的30%-50%統一下調至30%，土地款首付比例則由60%下調至50%。

??其三，取消競自持。譬如，成都降低配建要求，重慶則降低自持租賃比例，深圳、成都和廈門更是全面取消競自持。

??其四，提高住宅限價。成都多宗回爐地塊的商品住宅限價適度抬升，漲幅3%-17%不等。福州土拍溢價成交時，出讓價款每增加1%，銷售指導價的上浮比例由0.1%提高至0.3%，最高上浮比例由1.5%提高至4.5%。廣州市南沙、黃埔兩區出讓地塊更是取消“限房價”要求。

??03

??房住不炒不松懈73省市249次加碼，地方政策高頻化、精準化

??（本節有刪減）

??地方調控高頻化、精準化。截至12月20日，73省市、249次政策加碼，這在歷史上實屬罕見。其中，深圳、廣州政策加碼多達20次，深圳重點強化信貸資金管控，并以“深房理”被查處作為政策加碼的最高峰；廣州分區域精準化調控，天河、黃埔、南沙等熱點區域依據市場實際情況，針對性地調整政策措施；上海多管齊下嚴堵政策監管漏洞，政策加碼同樣達到13次。

??聚焦政策內容，主要涉及升級限購、升級限貸、升級限價、升級限售、增加房地產交易稅費、落地二手房參考價、新房積分搖號和強化預售資金監管這8個方面。

??值得一提的是，深圳、寧波、成都等15城落地二手房參考價。例如深圳，二手房成交參考價格覆蓋全市3595個住宅小區。又如上海，以市場真實價格為依據，對每套房源進行核驗，沒有通過價格核驗的房源不得對外發布。再如成都，分三批次共計公布745個住宅小區二手房成交參考價，其中首批201個住宅小區，第二批286個住宅小區，第三批258個住宅小區。

??而在房企暴雷后，北京、廈門、石家莊等強化預售資金監管。預售監管資金劃分為重點監管資金和非重點監管資金，重點監管資金主要用于工程建設，按照施工進度分批次提取；非重點監管資金用途則不限于工程建設，取用規則各城市差別較大。

??石家莊政策力度最嚴苛，被列入“黑名單”的房企，監管比例為監管資金總額的120%，主體結構封頂僅能支取50%的重點監管資金。

??04

??壓力城市政策解綁，19城落地“限跌令”、39城財稅托市

??2021年下半年，全國房地產市場持續轉冷，市場形勢愈加嚴峻。房企打折降價常態化，即便是原先的熱點城市廣州，過半樓盤降價促銷，部分項目推出工抵房，降價幅度多達30%。

??受此影響，長春、昆明、岳陽等19城落地“限跌令”，不乏唐山、惠州、徐州等此前的熱點城市，市場預期發生根本性轉折。例如長春發文規范房地產市場秩序、穩定市場預期，嚴令房企不得低于9折銷售。又如天津住建委約談各大開發商，要求房價降幅達5%的樓盤上報區住建委，房價降幅達10%上報市住建委，房價降幅達15%禁止銷售并關閉網簽。

??長春、哈爾濱、南寧等39城通過財稅刺激托底樓市，主要涉及購房補貼、降低房地產交易稅費。例如長春給予人才、農民購房補貼，首次購買90平方米以下新建商品住宅的各類人才、進城農民，分別給予50元/平方米和80元/平方米的購房補貼。又如廣東省除廣州、深圳之外的19個地級市全面下調房地產交易稅費，個人轉讓二手住宅的個稅統一調整為1%，個人轉讓二手非住宅的個稅統一調整為1.5%、土地增值稅統一調整為5%。

??05

??房地產稅擴大試點將落未落不明朗，加劇市場觀望情緒

??……略……

??2022年展望

??06

??堅持“房住不炒”，“四限”、去杠桿、房產稅等長效機制成閉環

??展望2022年，房地產政策層面將繼續堅持“房住不炒”的定位，完善住房市場和保障體系，加快構建高端有市場、低端有保障的住房制度，重點解決新市民、困難群體住房難題。

??其一，加快構建以公共租賃住房、保障性租賃住房和共有產權住房為主體的住房保障體系，“十四五”期間著力提升保障房覆蓋率，重點解決新市民、困難群體住房難題。

??其二，商品房市場支持居民自住及改善性住房消費，強化城市政府主體責任，更好地落實穩地價、穩房價、穩預期的長期調控目標。

??繼續落實房地產調控長效機制。短期內，“四限”調控仍將從緊執行，尤其是核心一、二線城市，繼續堅持房地產調控目標不動搖、力度不松勁，并嚴堵政策監管漏洞，但政策加碼頻率將趨勢性下降。房地產行業去杠桿還將繼續落實下去，倒逼企業降負債、居民降杠桿。房地產稅也將盡快推出，并擴大試點城市范圍。

??07

??控制去杠桿節奏，居民按揭支持合理需求、房企債務危機改善

??去杠桿仍是行業主旋律，房企融資的“三道紅線”、房貸管理的“兩道紅線”還將繼續落實下去，但去杠桿節奏將適度控制。

??一方面，居民按揭貸款有望繼續松綁，主要體現于提高個人按揭貸款額度、縮短放貸周期、下調房貸利率等，尤其要提高首套及改善性住房按揭貸款的授信額度，進而支持居民自住以及改善性購房消費，保證正常房地產交易平穩運行，促進房地產行業良性循環。

??另一方面，涉房融資或將解凍，房企整體融資環境有望明顯改善。支持房企合理正常融資，有序引導企業銷售、購地、融資等經營行為逐步回歸常態。當然，銀行業金融機構基于放貸的風險偏好考量，信貸政策松綁更利好國企、央企及優質民企。那些“問題”房企仍需去杠桿，并將杠桿率、負債率降到相對安全的水平，預計融資環境較難實質性改善，資金周轉壓力或將不斷加劇。

??08

??三類壓力城市將會跟進救市，但財稅、紓困手段相對有限

??壓力二、三線城市仍需為市場減壓，防止城市房價出現大幅下滑。類比于長春、肇慶和珠海，預計以下三大類壓力城市有著強烈的托底樓市內在沖動：

??其一，房地產庫存高企、去化周期超24個月的壓力城市。截至2021年11月，北海、防城港、大連等31城庫存去化周期皆超24個月。例如大連商品住宅庫存面積1463萬平方米，去化周期高達52.7個月。又如煙臺庫存面積1253萬平方米，去化周期長達36.4個月。

??其二，流拍率高企且土地財政依賴度較高的壓力城市。例如南寧，2020年國有土地使用權出讓收入619億元，占一般公共預算收入及政府性基金預算收入總量的比重達到61.2%。2021年下半年，南寧土拍市場愈加冷清，11月主城區5宗經營性用地全部流拍。

??又如溫州，2020年國有土地使用權出讓收入1164億元，占一般公共預算收入及政府性基金預算收入總量的比重達到59.6%。2021年下半年，溫州土拍市場持續轉冷，11月計劃出讓11宗經營性用地，其中8宗地流拍，流拍率高達62%。

??其三，房價下滑過快或者落地“限跌令”的壓力城市。70個大中城市房價數據顯示，11月，石家莊、貴陽、大理等16城新房及二手房銷售價格指數環比跌幅都在0.5%以上。例如石家莊，新房銷售價格指數環比下跌1.2%，二手房銷售價格指數環比下跌0.8%。又如大理，新房及二手房銷售價格指數環比均下跌1%。值得擔憂的是，長春、昆明、岳陽等19城相繼落地“限跌令”。

??為了減緩市場下行壓力，扭轉房價看跌預期，這類房價下滑過快或者落地“限跌令”的壓力城市更有必要托底樓市，且救市政策力度或將更為強勁。

??聚焦救市政策組合拳，主要通過以下兩方面展開：

??其一，市場維穩層面，供應端壓力城市建議調降地價，增加低價地、平價地供應；需求端壓力城市建議適度刺激，放松公積金貸款、購房補貼、稅費減免等皆是可以操作的選項。

??其二，企業紓困層面，房屋銷售環節建議調降預售門檻，加快預售證審批，讓那些達到預售許可條件的樓盤盡早入市銷售、盡快實現回款；土拍環節壓力城市建議降低土拍門檻，涉及降低土地競買保證金，延期繳納土地出讓金等。

??09

??房產稅擴大試點城市勢在必行，預計對市場影響相對有限

??我們認為2022年初試點城市或將落地房地產稅具體的實施細則。至于首批試點城市，預計以下兩類城市率先落地的可能性較大：

??其一，前期房價上漲過快，或者房價始終面臨較大上漲壓力的核心一、二線城市，主要包括上海、深圳、廣州、杭州、南京、蘇州、西安等。

??其二，2021年被住建部點名約談的熱點一、二線城市，具體涉及上海、北京、深圳、成都、西安、廣州、合肥、寧波等。

??鑒于北京房地產市場構成要素相對復雜，除了市場化的商品房之外，限競房長期成交占比近半，共有產權房同樣占據較大的成交比重。出于房地產稅試點先易后難的基本方針考量，預計北京大概率不會入圍首批試點城市。

??區別于2011年上海、重慶試點房產稅，政策力度相對溫和，并未達到市場預期的效果。我們認為未來房產稅試點將體現一定的政策力度，主要涉及以下四方面的變化：

??其一，拓寬稅基，體現于不僅新購住房征收房產稅，而且存量住房也要納入征稅范圍。

??其二，設置一定的免稅額度。主要有以下三種方案：第一，設定戶均免征套數，例如首套房不交稅，二套及以上住房皆需繳納房產稅。第二，設定人均免征面積，例如人均居住面積低于40平方米免稅，僅對于人均居住面積高于40平方米以上的住房面積征稅。第三，設定人均免征額度，例如人均每年抵扣5000元，超出5000元以上的部分交稅。

??對于房價極差較大的城市而言，建議試行人均免征額度，可以達到高檔物業多交稅的效果，有助于實現共同富裕。對于房價極差較低的城市而言，上述三種免稅方案則沒有本質性的區別，建議參照實際執行層面的難易程度，擇優選取更利于簡化征稅程序的免稅方案。

??其三，房屋評估價值市場化，更利于操作。新購住房價值評估相對簡單，可以參照網簽備案價格執行。存量住房價值評估稍顯復雜，建議以小區為基本單位，并以二手房成交參考價或者市場化的交易均價為準，而不對各樓棟、各樓層評估價值做進一步的細分，更新頻率也以年為單位。

??其四，稅率超額累進制，起始檔位稅率理應較低。考慮到房產稅對居民可支配收入的實際影響，房產稅的起始檔位稅率不宜定得過高，建議控制在0.5%以內。但稅率可以采取超額累計制，當戶均住房套數或者人均居住面積達到更高水平的檔次，相應征收的稅率也要有所提升，以便達到首套及剛需住房少交稅，多套及高檔住房多交稅的目標。

??鑒于試點階段房產稅率或將相對較低，并設置一定的免稅額度，疊加首批試點的核心一、二線城市市場需求及購買力依舊堅挺，長期來看房價易漲難跌，預計房產稅對市場負面影響有限，對居民收入整體影響不大。