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??萬達商管上市進程吸引了監管部門的目光。

??3月21日，證監會網站發布了關于大連萬達商業管理集團股份有限公司（下簡稱萬達商管集團）向專業投資者公開發行公司債券申請文件的問詢函。

??根據問詢函內容，萬達推進已久的萬達商管港股上市進程及其對償債能力的影響受到關注。對此，萬達集團表示，暫無對外的回應。

??數位受訪者表示，為維護投資者利益，對上述問題的關注屬于監管部門的正常問詢。

??近兩年，隨著萬達集團董事長王建林主導對外投資的加碼，萬達頻頻發行債券融資。最近的一筆在3月22日，大連萬達商業管理集團擬發行的15億元、發行期限2+1年期的中票已獲頂格認購，該筆債券的票面利率最終定為6.8%。

??與此同時，萬達受到外界關注的焦點在于其今年能否完成萬達商管的港股IPO。在商業復蘇及金融環境寬容的當下，多位受訪者對此表現出樂觀態度。

??上市進程受關注

??上述受到問詢的債券為大連萬達商業管理集團股份有限公司2023年面向專業投資者公開發行公司債券，品種為小公募，擬發行金額為60億元，發行人為萬達商管集團，承銷商/管理人為國泰君安、開源證券。目前該債券項目狀態為提交注冊，更新日期為2月15日。

??問詢函內容顯示，根據申報材料披露，發行人子公司珠海萬達目前正申請在港交所上市，若不能于2023年底成功上市，發行人需向上市前投資者支付約300億元股權回購款。

??證監會請發行人進一步補充說明子公司珠海萬達上市進展情況，并評估上述事項對發行人短期償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。

??此外，根據申報材料披露，近三年及一期，發行人籌資活動產生的現金流量凈額分別為-245億元、-320億元、-113億元和-182億元。

??問詢函要求發行人補充說明籌資活動現金流量凈額持續大額為負的原因及合理性，并評估對本次債券償付的影響。另外，請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。

??在北京市眾明律師事務所兼職律師、高級經濟師宋庭敏看來，被問詢到的籌資活動現金流量凈額為負數的問題并無大礙。籌資凈現金流量為負僅表明本年 （或本期）吸收的 （含股權、借款等）金額小于償還債務、分配股利等金額，這也是正常的商業經營過程中的財務數據。

??他表示，萬達商管早期采用重資產運營模式，涉足規劃、設計、建造、交付、運營全鏈條，2015年提出輕資產轉型策略，將價值鏈聚焦于兩端的設計、運營管理等資金需求量小、高附加值的環節，避開原有業務模式所容易導致的資金緊張、財務風險較高困境。

??宋庭敏說，從財報數據看，萬達商管的資產負債率一直處于下降狀態，由2014年的72.51%下降至2021年的51.28%，近年資產負債率基本維持在51%的平穩狀態，萬達商管在優化資本結構的同時有效降低了財務風險。萬達商管發力提升前后端價值創造能力，契合地產行業“微笑曲線”。

??接連發債補充流動性

??萬達商管于2023年開年連發兩筆債券。

??2月6日，萬達商管成功發行一筆3億美元債。此筆3億美元規模的美元債期限為3年，初始指導價12.5%區域，最終指導價12.375%，息票率為11.00%，收益率為12.375%，發行價格96.639美元。

??而此前1月，萬達就已成功發行了一筆4億美元的境外美元債，期限為2年息票率11%，資金用于為現有債務再融資。

??萬達兩次發行的美元債均獲得投資者追捧。1月的4億美元債得到了3.5倍超額認購，約14億美元，其中有5億美元來自長線投資者。2月的3億美元債最終也獲得了8.3億美元的訂單認購，同樣遠高于原定規模。

??財經評論員譚浩俊表示，在對賭協議的回購條款下，萬達商管的上市難免要經受更大的壓力。在這樣的背景下，萬達通過發債來補充流動性，10%以上的利率相對來說并不是特別高，還是在企業能夠承受的范圍內。

??IPG中國區首席經濟學家柏文喜認為，市場的超額認購證明市場對萬達商管的信心較足。目前萬達商管與萬達地產仍在高速發展，因發展而保持適當較高的負債率也屬于正常現象，萬達商管以及萬達集團的流動性并無惡化現象。

??值得一提的是，萬達商管集團2022年的業績表現進一步穩固了經營基礎。業績快報顯示，萬達商管2022年收入553.1億元，完成年計劃的99.6%，同比增長7.4%；租金收入508.5億元，同比增長8%；商鋪出租率98.7%；租金收繳率100%；開業55個萬達廣場，完成年計劃100%。

??商業復蘇有助上市

??自2016年從港交所退市以來，萬達商管簽署了對賭協議，這也是王健林要面對的考題。

??招股書顯示，2021年7月~8月，大連萬達向碧桂園物業、中信資本、螞蟻、騰訊、PAG太盟投資集團等機構投資人轉讓股份并設有對賭協議，對應總投資額為380億元。若投資者持有的股份未能在2023年12月31日前轉換為上市股份，投資者可要求回購。

??2022年10月25日，萬達商管第三次遞交招股書，距今已有5個月。而根據港交所相關規定，擬上市公司的招股書有效期為6個月，可以說留給萬達的時間并不充裕。

??不過，隨著后疫情時代的來臨，多位受訪人士表示出對萬達商管登陸港股市場的樂觀態度。

??宋庭敏說，2021年3月，萬達集團對旗下的商管業務進行重組，與珠海市政府簽署協議，獲珠海市國資委入股。珠海萬達主要以委托管理和租賃運營模式為主，其運營效率、盈利能力更容易得到保證。

??柏文喜表示，目前國內的商業環境，以及資本市場對民營企業的友好程度有了明顯提升。而且監管層及政策層面對民營企業發展和做大、做強是保持積極支持態度的，這些對于萬達再次赴港上市是比較有利的。

??“在各家房地產企業里，萬達商管是少有的輕資產運營企業，商管類的房地產企業，其壓力在于自持或自營，雖然自營的利潤高，但其運營、房地產建設、拿地壓力都很大。萬達商管是純輕資產的邏輯，從輕資產運營的角度來看，萬達商管這些年的經營已經相當不錯了。因此總體來看，萬達商管當前的港股上市前景應該不錯。”盤古智庫高級研究員江瀚說。

??譚浩俊認為，在金融環境寬松以及商業復蘇的當下，萬達的港股上市前景是可期的，關鍵在于上市后的融資金額能否達到預期，這也同樣值得關注。

??據早前市場消息，萬達商管擬IPO募資30億美元，不過近期港股市況反復，香港市場將近半年未有募資逾10億美元的超大型新股上市。