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??沈天晴曾說，“不可能人人成為將軍元帥，我是可以的”。

??“將軍”沈天晴有自己的用兵之道。兵，是他手里佳源集團旗下的地產項目，在這些兵經過精心培育，成為優等兵后，他們逐一被注入上市公司佳源國際（02768.HK）。而沈天晴借此把資產換成票子，股票和鈔票。

??1月14日，沈天晴向佳源國際注入了四個房地產項目，佳源國際將以“債券+配股+現金”三種形式，向其支付72.48億港元。

??配售這種支付方式，此前也多次出現。比如，2018年6月，沈天晴向佳源國際注入上海項目，總價6.93億港元，佳源國際以配售1956.64萬股股份（每股14.18港元）及4.16億港元現金結付；同年9月，佳源國際收購佳源服務，代價6.89億港元，佳源國際向沈天晴配售5018.02萬股股份（每股13.73港元）結付；2019年8月，沈天晴向佳源國際注入安徽項目，總價48.41億港元，佳源國際以配售13.78億股股份（每股3.51港元）結付。

??據披露，此次的配售價是3.3港元/股，是近年佳源國際向沈天晴配售股份的最低價，因為佳源國際的股價正處于歷史低位水平。截止2020年1月14日，佳源國際收于3.14港元/股，且近一年以來，一直在3~4港元區間內低位橫盤。

??這次，沈天晴將資產置換成股票，他選擇了一個抄底好時機。

??3.3港元，抄底！

??1月14日，佳源國際以72.48億港元的價格受讓沈天晴所持有的魯源投資控股公司100%股權。其中，魯源投資控股公司間接持有三個青島項目和一個威海項目。

??換言之，沈天晴將四個項目注入到上市公司佳源國際。

??據了解，沈天晴將地產業務分成了兩部分。一部分打包上市，放進佳源國際；另一部分則放在了佳源集團。而沈天晴為佳源國際、佳源集團實控人，擁有佳源國際69.74%股權。

??佳源集團執行總經理許琴曾公開表示，佳源集團的房地產業務主要集中在浙江、安徽、北京、天津、青島、重慶等地，而佳源國際的房地產業務主要集中在江蘇、上海、烏魯木齊以及東南亞等地，佳源國際進入的區域，佳源集團均不會進入。

??這次，沈天晴將山東的四個地產項目放進上市公司佳源國際，意在增厚資產，幫助上市公司提高創收。

??此次的交易標的魯源投資控股公司是一家在英國成立的公司，由沈天晴持有100%股權，其間接持有青島領世華府地產有限公司、中巍（青島）房地產開發有限公司、威海市祥源房地產開發有限公司和青島水清木華創意發展有限公司的股權，持股比例分別為63%、79.93%、100%和90%。

??青島領世華府另外37%股權，分別由青島國際商務中心董事長于曦華持有7%、青島朱家洼實業股份有限公司持有30%。其中，青島高科園昌盛實業總公司工會委員會為青島朱家洼實際控制人。

??中巍（青島）剩余20.07%股權，由李滄區國有資產管理辦公室間接持有。

??青島水清木華剩余10%股權，由青島銘鈞投資管理有限公司持有，該公司實控人是三盛宏業公司董事長陳建銘。

??據了解，青島領世華府對應的項目是青島佳源華府，中巍（青島）對應的項目是佳源·雙子星城，這個兩個項目均已建成，目前樓盤屬于在售狀態。青島佳源華府的售賣均價達48000元/平方米，佳源·雙子星城的均價則為20500元/平方米。

??另兩家項目公司，威海祥源房地產于2020年9月7日以1.3億元的價格拍得威海一宗地塊，對應項目是佳源名城二期。而水清木華于2019年以187.67萬元拍得的青島市商業/辦公用地，用于開發水清木華商務項目，該項目已在2020年6月發布了規劃公示。

??將四個優質項目注入佳源國際，無論是交易價格還是交易方式，都可以看出，沈天晴扶持心切。

??據了解，2020年9月底，四個項目資產凈值約76億港元，而交易價格定在72.48億港元，折讓約4.66%，相當于打了95折；交易方式上，72.48億港元將分成“債券+配股+現金”三部分支付。

??其中，34.2億港元通過發行可換股債券結付，27.72億港元通過發行及配發8.4億股代價股份予以結付，轉換價及發行價均為3.30港元，較3月13日3.14港元/股的收盤價，溢價5%左右。

??2020年以來，房企配股融資多為折讓配售。如旭輝、萬科、融創等房企，配售價較收盤價折讓約2%~8%左右。此次佳源國際溢價5%配售，或是沈天晴有意“讓利”。

??超70億港元的交易中，只有10.55億港元是通過現金方式支付。這種結付方式，不僅讓佳源國際避免了大量的現金流出，同時也加強了沈天晴對于佳源國際的控制。特別是配股完成后，沈天晴的持股比例將達到74.93%，如果可轉債全部轉為股票，持股比例將進一步上升至79.31%。

??與此同時，沈天晴的持股成本也將攤薄。據不完全統計，近三年以來，沈天晴曾三次向佳源國際注入資產。2018年6月，沈天晴向佳源國際注入上海項目，總價6.93億港元，佳源國際以配售1956.64萬股股份（每股14.18港元）及4.16億港元現金結付；同年9月，佳源國際收購佳源服務，代價6.89億港元，佳源國際向沈天晴配售5018.02萬股股份（每股13.73港元）結付；2019年8月，沈天晴向佳源國際注入安徽項目，總價48.41億港元，佳源國際以配售13.78億股股份（每股3.51港元）結付。

??佳源國際三次以配股形式結付，配售價分別為14.18港元/股、13.73港元/股、3.51港元/股，尤其前兩次，持股成本均在16.36港元/股的歷史高位附近。此次配售價為3.3港元/股，包括34.2億港元可換股債券，以及價值27.72億港元的8.4億股股份，沈天晴的持股成本大幅攤低。

??三道“坎“

??“對佳源來說，2019年業績是個考驗，突發事件讓我們措手不及，國家宏觀調控也有所變化。現在，佳源大考過來并且取得了非常好的業績”，沈天晴曾在2019年業績發布會上表示。

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2019年佳源國際合約銷售額達到288.6億元，完成了制定的銷售目標，同比增長42.1%。合約銷售面積240.5萬平米，同比增長36.8%。

??與此同時，佳源國際調整了債務結構。當年分三次發行3年期、2年8個月及3年4個月合計9億美元優先票據。這三筆美元債的發行將長期債務比例進一步提升，債務結構得到優化。

??不過，2020年起，佳源國際的償債隱憂開始顯現。

??截至2020年6月末，佳源國際總負債高達526.73億元，其中，于一年內到期的銀行及其他借款為30.49億元、優先票據為49.22億元，合計79.71億元。同期，現金及現金等價物僅為78.89億元，不足以覆蓋短債。

??為增加現金儲備以償債，佳源國際又在9月和11月發行了合共5億美元的票據。

??據2020中報披露，佳源國際凈利潤為14.62億元，同比增長5.63%。2016-2019中期，其凈利潤增速在35%~98%左右，相較而言，2020上半年凈利增速下滑較快。2020年，佳源國際全年銷售額308億元，目標完成率為85.6%。

??目前，擺在佳源國際面前的有三個“坎”，凈利增速下滑、償債承壓、股價低迷。此次注入的資產包能否成為“奇兵”，助力沈天晴打破“被將”局面，還需時間驗證。