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??2.1億、持股70%，“接盤俠”中融信托又出手了。

??近日，西雙版納環球世紀會展旅游開發有限公司新增股東中融信托，其通過出資2.1億元持股70%，原全資控股股東環球融創會展文旅集團有限公司（以下簡稱“融創文旅”）持股比例由100%下降至30%，融創文旅正是融創·觀瀾云頂項目公司。

??這已不是中融信托首次和地產圈朋友聯手。類似融創這樣以入股方式進行投資操作的在中融信托對外合作中并不少見，它的朋友圈還頻現陽光城、華夏幸福、泰禾、祥生、藍光發展、時代中國、萬達等企業身影。

??在與房企合作中，中融信托主要通過股權投資、權益投資、信托貸款等方式實行，其中信托功能以劃入投資類股權投資居多，且以土地抵押和股權質押、并提供連帶責任擔保。

??“從表象看是股權信托，實質就是‘明股實債’。”一位不愿透露姓名的某信托公司經理告訴記者，對房地產信托融資類規模的監管加上限制信托公司對非標債權資產的投資，不光是中融信托，很多信托公司會把固收類產品設計成投資類，還伴有“抽屜協議”，抵押擔保對賭樣樣不少，是“假股權真債權”。

??另據中國房地產報記者不完全統計，2020年至今，中融信托發行了不少于120只集合類地產信托。

??在一系列投資中，中融信托有過不錯收益，但也頻現踩雷事件，被稱為“接盤俠”。

??入股背后實為債務融資

??在監管不遺余力嚴控房地產信托業務規模，大部分信托公司開始逐步離場時，中融信托選擇了逆勢進場“接盤”。

??2月26日，福星股份發布公告稱，擬以該公司全資子公司福星惠譽控股有限公司控股子公司天立不動產（武漢）有限公司80%股權，置換中融信托8.91億元資金用于對項目公司股權投資，用以進行目標項目開發。中融信托獲得相應投資收益。

??3月4日，隆基泰和減持石家莊隆璽房地產股權至51%，新增股東中融信托持股49%。因“中植系”關系，隆基泰和也是中融信托“老朋友”，兩家幕后老板曾被曝聯手“倒賣”星美院線。

??透鏡公司研究創始人況玉清認為，類似與信托公司之間的股權轉讓實質就是為了融資，相當于是一種以股權為抵押標的的借款行為。把債務做成股權，就是傳說中的“明股實債”。

??據記者梳理發現，在中融信托產品中，雖然以入股方式進行投資，但大多附帶著回購、對賭連帶責任擔保等條款。

??去年8月，中融信托發行了一款名為“中融-君瑞198號集合資金信托計劃”的產品，交易對手為陽光城，資金用于鄭州市經開出【2016】026地塊開發建設。該地塊由福建宏輝（陽光城全資子公司）下設鄭州欣宇原房地產開發有限公司開發。不久后，鄭州欣宇發生股權變更，福建宏輝退出，由中融信托100%持股。

??在推介資料中，交易結構和風控措施部分均有明確提及福建宏輝將與中融信托就該產品投資收益目標進行對賭，并在對賭指標未實現時由前者支付對賭款項。這份“對賭”陽光城在公告中也有提及，陽光城將就福建宏輝對中融信托負有投資差額部分的支付義務提供連帶責任擔保。

??“這是一筆典型的將固收類做成股權投資類的信托產品，最終收益按照8.1%來給。中融信托這類產品多數都設置了固定收益率，抵押擔保措施齊全，產品期限多在兩年（含）以下，大部分是‘明股實債’。”西南某信托機構分析師說。

??況玉清認為以獲取固定收益為主或有“旱澇保收”條款的約定，就是“明股實債”。把較高價值項目股權低價出售給信托就是變相以股權為抵押約定到期購回的債務融資，可以幫房企隱藏負債。

??3月15日消息，中融信托退出杭州博盟企管，祥生地產集團100%持股接盤。該信托計劃此前被認定為是中融信托以“明股實債”方式規避融資類額度限制，以向非地產公司發放貸款為名，變相給其關聯地產公司提供融資等非常規業務。

??中國房地產報記者通過梳理發現，中融信托與祥生控股合作如出一撤。在“中融-豐盈128號集合資金股權投資信托計劃”中亦存在對賭條款。該信托計劃擬募資17.7億元，業績比較基準為8%，其中14.16億元將用于向杭州博盟企管（祥生控股全資子公司）進行增資，以不超過3.54億元用于祥生控股發放信托貸款用于鄒城未來城項目開發建設。

??同樣，杭州博盟也發生股權變化，由祥生100%持股變成祥生持股20%，中融信托持股80%。在推介資料風控措施中明確提及祥生控股與中融信托針對標的項目銷售業績及經營業績、工程進度以及投資收益業績對賭，并由祥生控股提供對賭補償支付義務。

??前述信托機構分析師認為，該信托計劃中融信托持股時間不足一年，應該是在項目開盤后即刻退出，雖劃入組合運用投資類信托，但中融信托獲得的是8%固定收益，這種以“本金+固定利息收益”方式實現退出的就是以“明股實債”入資的資金。

??增收不增利

??融資監管倒逼之下，房地產項目公司已成信托融資“常客”，但在控地產、壓降融資類業務等監管“組合拳”之下，為了不失去地產業務這塊“肥肉”，有一些信托計劃選擇以股權投資之名行“假股真債”之實。

??中融信托不過是個案。從信托功能分類上看，2020年至今，中融信托和房企合作的120只產品，80%被劃分為“投資類”，股權投資類信托已成中融信托“明股實債”溫床。

??“這類業務會給中融信托帶來更多投資收益，但不一定會產生更多凈利潤。”某信托觀察人士稱。

??這一點從中融信托2020年報中也得以證實。其2020年獲得營業收入54.88億元，同比增長2.41%。凈利潤為13.73億元，同比下滑近22%，處于“增收不增利”尬境。其主營業務也稍顯遜色，呈現負增長，2020年中融信托手續費及傭金凈收入為44.42億元，較2019年45.1億元同比下降1.42%。不過中融信托投資收益卻同比增長98%至9.35億元。

??實際上，在中植集團和經緯紡機加持下，中融信托也曾有過高光時刻，在2010年資產管理規模快速上漲后，與中信信托、平安信托并列信托行業第一梯隊。彼時，中融信托地產項目遍布全國，最快時從項目方考察到做信托計劃，再到風控通過，只需要3天。從2010年到2014年這4年時間規模增加近5500億元。最終，中融信托從2018年開始進入“滑鐵盧”，罰單、暴雷、違約頻現，市場周知的幾個“大雷”項目，背后都有“中植系”影子。

??2019年，中融信托因房地產信托貸款違規一次性收到5張罰單，處罰金額合計210萬元。2020年“踩雷”北大資源、青海國投、*ST金貴等，在名門地產、泰禾集團債務危機中，也有中融信托身影。

??2021年又爆出涉及華夏幸福兩筆信托“中融-融昱100號集合資金信托計劃”和“中融-驥達11號集合資金信托計劃”違約，涉資11.2億元，分別有股權和應收賬款作為擔保，最終雙方達成和解。除了這兩只信托產品外，2020年中融信托還通過永續債直接輸血華夏幸福近56億元，是和華夏幸福合作最頻繁、金額最大的信托公司。

??北京某金融公司固收部經理表示，中融信托這些產品從交易對手來看，很多是房企通過子公司或控股公司融資。中融信托只扮演資金融通作用，并不具體負責項目管理。通過“明股實債”類地產業務，輕松規避壓降融資類業務監管政策。“明股實債”實際為債，在兌付時會對企業自身產生償債壓力。另外，因為報表中科目不同，“明股實債”會讓外界低估企業真實償債風險，所以踩雷、違約比較常見，“接盤俠”也由此誕生。