中國市政債券引入信用評級(jí)制度的必要性及建議

中債資信評估有限責(zé)任公司 霍志輝 才進(jìn) 郭永斌

  近年來，我國城鎮(zhèn)化加速，在“GDP政績觀”的驅(qū)使下，地方政府避開《預(yù)算法》通過建立政府融資平臺(tái)進(jìn)行地方基礎(chǔ)設(shè)施，使得地方政府債務(wù)快速增長。據(jù)審計(jì)署統(tǒng)計(jì)，截至2010年底，全國省、市、縣三級(jí)地方政府性債務(wù)余額共計(jì)107,174.91億元，較2008年增長92.45%；且地方政府債務(wù)隱性化趨勢嚴(yán)重，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。解決我國地方政府債務(wù)快速增加和隱性化問題的關(guān)鍵在“疏”而非“堵”。按照財(cái)政分權(quán)理論，地方政府作為地方公共產(chǎn)品的主要提供者，應(yīng)賦予地方政府適當(dāng)?shù)呐e債權(quán)。從2009年中央政府代發(fā)地方債券到2013年 允許上海、深圳、廣州、浙江、山東和江蘇六地試點(diǎn)發(fā)行地方政府債券，均為我國正式發(fā)行市政債券積累了一定的經(jīng)驗(yàn)。十八屆三中全會(huì)明確提出“建立透明規(guī)范的 城市建設(shè)投融資機(jī)制，允許地方政府通過發(fā)債等多種方式拓寬城市建設(shè)融資渠道”，未來中國市政債券可能成為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的主要融資工具。在市政債發(fā)行過 程中，信用評級(jí)作為識(shí)別市政債券風(fēng)險(xiǎn)的重要工具，監(jiān)管部門應(yīng)將其作為市政債券發(fā)行的要件之一。本文首先梳理了市政債券引入信用評級(jí)的必要性以及國外市政債 券信用評級(jí)經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)而提出了我國未來推行市政債券信用評級(jí)的相關(guān)制度安排。

  一、市政債券進(jìn)行信用評級(jí)的必要性

  市政債券(Municipal Bonds)是指國家各級(jí)政治實(shí)體的分支機(jī)構(gòu)以及它們的授權(quán)機(jī)構(gòu)或代理機(jī)構(gòu)作為發(fā)行者向債權(quán)人承諾償還本金并按時(shí)支付利息的債權(quán)債務(wù)憑證。

  從投資者的角度來看，信用評級(jí)作為金融市場基礎(chǔ)設(shè)施之一，具有信息披露、風(fēng)險(xiǎn)揭示、價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。

  信用評級(jí)機(jī) 構(gòu)可以解決地方政府與投資者之間的信息不對稱問題，揭示地方政府存在的信用風(fēng)險(xiǎn)，保障投資者的知情權(quán)，也可以促進(jìn)地方政府提高信息透明度，接受社會(huì)和市場 的廣泛監(jiān)督。不僅如此，信用評級(jí)是債券市場利率定價(jià)的重要依據(jù)，如果相關(guān)評級(jí)結(jié)果顯示擬發(fā)債政府信用狀況很差，投資者會(huì)提高價(jià)格要求或減少投資規(guī)模，甚至 不購買其所發(fā)行的債券。市政債券主要由地方政府發(fā)行，發(fā)行主體不同于一般的工商企業(yè)，涉及到的財(cái)政、經(jīng)濟(jì)、債務(wù)和政府治理等相關(guān)信息更為復(fù)雜，投資者識(shí)別 其風(fēng)險(xiǎn)的難度更大，信用評級(jí)在信息披露、風(fēng)險(xiǎn)揭示和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能更為重要。

  從債券發(fā)行人角度來看，引入信用評級(jí)可以規(guī)范和引導(dǎo)地方政府舉債融資，促進(jìn)地區(qū)持續(xù)、健康發(fā)展。

  由于我國各 地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和財(cái)政實(shí)力不同，各個(gè)地區(qū)的金融生態(tài)環(huán)境差異較大，使得各個(gè)地方政府所表現(xiàn)出的信用風(fēng)險(xiǎn)差異也較大，因此需要通過信用評級(jí)客觀真實(shí)地反映 不同地方政府的信用狀況。若地方政府信用等級(jí)低，償債風(fēng)險(xiǎn)大，地方政府的信用等級(jí)可以為債券監(jiān)管部門審批債券提供參考，同時(shí)也是發(fā)行利率高低確定的依據(jù)， 進(jìn)而對地方政府舉債融資形成有效約束和規(guī)范。為改善信用狀況，地方政府會(huì)通過發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)、增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力和規(guī)范自身債務(wù)治理水平等方式使自身達(dá)到市政 債發(fā)行條件和降低發(fā)行利率，從而促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)、財(cái)政和政府治理等進(jìn)入良性的循環(huán)，促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)持續(xù)和健康發(fā)展。

  從國外經(jīng)驗(yàn)來看，美國和日本等國家發(fā)行市政債券，信用評級(jí)是其發(fā)行的要件之一。

  美國市政債 券的發(fā)行符合注冊和持續(xù)信息披露等相關(guān)規(guī)定即可發(fā)行，其發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)主要依賴于金融市場中介機(jī)構(gòu)的識(shí)別和監(jiān)督，其中市政債券在發(fā)行過程中的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別 主要通過信用評級(jí)機(jī)構(gòu)為投資者提供客觀、中立的信用信息。在美國主要有穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)等大型評級(jí)機(jī)構(gòu)對聯(lián)邦政府、州、地方政府等市政債券發(fā)行主體進(jìn)行評 級(jí)，目前上述評級(jí)機(jī)構(gòu)為美國55,000家市政債券發(fā)行主體提供了信用評級(jí)服務(wù)。信用評級(jí)在識(shí)別市政債券信用風(fēng)險(xiǎn)方面起到了重要作用，是形成債券利率的主要依據(jù)，為投資者決策提供了重要參考。過去30年時(shí)間里，美國市政債券共發(fā)生了2,339起違約事件，通過債務(wù)重組，投資者最終獲得了全部本金及利息，在部分市政債券違約的案例中，地方政府信用評級(jí)在違約前給予了級(jí)別下調(diào)和展望關(guān)注等處理，揭示了市政債券主體的違約風(fēng)險(xiǎn)大小，起到了保護(hù)投資者利益的作用。

  日本是實(shí)行地方自治的單一制國家，中央政府對地方政府的發(fā)債權(quán)實(shí)行嚴(yán)格的計(jì)劃管理，采取“發(fā)行前嚴(yán)格審批，發(fā)行后寬松監(jiān)管和償付限制”政策。日本市政債券除受中央政府和相關(guān)政府部門的控制和監(jiān)管外，在金融市場中同樣引入了信用評級(jí)制度。

  通過分析美 國和日本兩種不同政治體制國家在市政債券發(fā)行過程的經(jīng)驗(yàn)，可以看出，盡管兩個(gè)國家在發(fā)行決策方面存在很大的差異，美國市政債券主要通過市場化的方式進(jìn)行發(fā) 行，而日本是嚴(yán)格的計(jì)劃和協(xié)議審批制度；但是在市場信息披露和監(jiān)督方面，美國和日本均引入了市政債券信用評級(jí)制度，它一方面客觀、全面的對發(fā)債主體的財(cái) 政、債務(wù)等情況進(jìn)行了披露，為投資者提供了投資參考；另一方它是市政債券發(fā)行利率形成的主要依據(jù)。對債券市場尚不發(fā)達(dá)、政府信息披露機(jī)制不完善和投資者對 地方政府認(rèn)識(shí)相對匱乏的中國來說，發(fā)行市政債券引入地方政府信用評級(jí)更為重要。

  二、中國市政債券信用評級(jí)制度安排相關(guān)建議

  盡管財(cái)政部《2013年地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》中明確了“試點(diǎn)省(市)應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)自行發(fā)債試點(diǎn)宣傳工作，并積極創(chuàng)造條件逐步推進(jìn)建立信用評級(jí)制度”,但是目前尚無試點(diǎn)自行發(fā)債的地方政府引入信用評級(jí)機(jī)制。未來中國要推行市政債券，從引入信用評級(jí)制度安排角度看建議做好以下幾個(gè)方面的工作：

  首先，從制度層面來看，要適時(shí)制定市政債券管理?xiàng)l例或辦法，并明確信用評級(jí)作為地方政府市政債券發(fā)行的要件之一，建議考慮引入“雙評級(jí)”機(jī)制。

  對《預(yù)算 法》等相關(guān)法律、法規(guī)進(jìn)行修訂，允許地方政府發(fā)行市政債券，由國務(wù)院進(jìn)行審批和額度控制；出臺(tái)地方政府市政債券管理?xiàng)l例或辦法，明確地方政府作為債券的償 還主體和信用評級(jí)作為地方政府市政債券發(fā)行的要件之一。此外，借鑒金融危機(jī)后資產(chǎn)支持證券等復(fù)雜產(chǎn)品推行“雙評級(jí)”的做法，鑒于地方政府信用評級(jí)的復(fù)雜性 以及中國地方政府的強(qiáng)勢地位，建議在相關(guān)制度或辦法中考慮引入“雙評級(jí)”機(jī)制，要求不同的評級(jí)機(jī)構(gòu)特別是要鼓勵(lì)不同收費(fèi)模式的評級(jí)機(jī)構(gòu)同時(shí)對市政債券開展 評級(jí)，給投資人提供更加多元化的信息參考，并通過不同收費(fèi)模式評級(jí)的約束作用來最大限度確保評級(jí)機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)的獨(dú)立性。

  其次，從發(fā) 行主體層面來看，需建立和健全政府會(huì)計(jì)、審計(jì)和政府債務(wù)管理等制度，加強(qiáng)地方政府相關(guān)信息披露，提高地方政府發(fā)債的透明度。目前，財(cái)政部正在一些地方政府 試點(diǎn)綜合財(cái)務(wù)報(bào)告，建議在前期試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，完善地方政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告并盡快在全國范圍內(nèi)實(shí)施。制定政府會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，加強(qiáng)政府財(cái)務(wù)報(bào)表的審計(jì)工作，并對相關(guān) 政府報(bào)表出具審計(jì)結(jié)論并對外公布。此外，目前各個(gè)地方政府的財(cái)政預(yù)決算報(bào)告、審計(jì)報(bào)告披露及時(shí)性、透明度相差較大，尤其是地方政府的債務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)不夠透 明，這些信息的缺乏使得評級(jí)機(jī)構(gòu)難以對地方政府進(jìn)行客觀、公正的評級(jí)。建議地方政府定期披露其經(jīng)濟(jì)、財(cái)政收支、國有資產(chǎn)、債務(wù)規(guī)模和舉債用途等相關(guān)信息。

  第三，從信用評級(jí)機(jī)構(gòu)層面，建立并完善地方政府評級(jí)技術(shù)體系，提高專業(yè)技術(shù)能力，加強(qiáng)專業(yè)人才儲(chǔ)備。

  從評級(jí)技術(shù) 角度看，由于我國行政體制和財(cái)政管理體制的特殊性，在評級(jí)中所涉及的評級(jí)要素較為復(fù)雜，與國外地方政府的評級(jí)方法有一定的差異性，因此評級(jí)機(jī)構(gòu)對地方政府 開展信用評級(jí)應(yīng)作有針對性的準(zhǔn)備。一方面，要建立適合我國地方政府實(shí)際情況的評級(jí)技術(shù)體系，以保證評級(jí)結(jié)果的客觀、公正性，并且對外公布其評級(jí)方法，做到 評級(jí)方法的規(guī)范和透明化，接受市場的監(jiān)督和檢驗(yàn)。從2005年起，人民銀行與中國社會(huì)科學(xué)院便建立了對我國地方政府金融生態(tài)環(huán)境評價(jià)體系，對200多個(gè)城市的財(cái)政、信用狀況做了評估，為建立新的地方政府融資機(jī)制做了準(zhǔn)備。2013年9月， 中債資信與中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所簽署地方政府評級(jí)合作協(xié)議，并發(fā)布了中國地方政府評級(jí)方法，中國本土評級(jí)機(jī)構(gòu)正在為開展中國市政債券信用評級(jí)進(jìn)行積極 的探索和準(zhǔn)備。另一方面，從人才儲(chǔ)備角度，應(yīng)加強(qiáng)地方政府評級(jí)的專業(yè)人才儲(chǔ)備。由于我國評級(jí)行業(yè)起步較晚，專業(yè)評級(jí)技術(shù)人才較少，且地方政府評級(jí)與工商企 業(yè)評級(jí)具有較大的差異性，因此評級(jí)機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)人才培養(yǎng)和儲(chǔ)備，建立具有豐富評級(jí)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)化團(tuán)隊(duì)。