??作 者：中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)  阮健弘

??中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司         劉   西

??摘 要：近年來我國(guó)穩(wěn)步推進(jìn)去杠桿取得較好成效，2017年至2019年間杠桿率共上漲7.3個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)低于此前漲幅。2020年，受新冠肺炎疫情影響，我國(guó)宏觀杠桿率階段性上升較快。面對(duì)疫情的嚴(yán)重沖擊，以習(xí)近平同志為核心的黨中央統(tǒng)攬全局，果斷決策，統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定轉(zhuǎn)好，生產(chǎn)生活秩序穩(wěn)步恢復(fù)，抗擊疫情斗爭(zhēng)取得重大戰(zhàn)略成果，為宏觀杠桿率企穩(wěn)提供了基礎(chǔ)保障，2020年四季度、2021年一季度我國(guó)宏觀杠桿率連續(xù)凈下降。金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率提升，杠桿結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。隨著疫情影響逐步減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定，債務(wù)總量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相匹配，預(yù)計(jì)今年宏觀杠桿率將保持基本穩(wěn)定。

??關(guān)鍵詞：宏觀杠桿率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、穩(wěn)杠桿

??一、一季度我國(guó)宏觀杠桿率凈下降2.6個(gè)百分點(diǎn)，在有效支持防疫背景下，實(shí)現(xiàn)債務(wù)基本穩(wěn)定

??初步測(cè)算，2021年一季度我國(guó)宏觀杠桿率為276.8%，比上年末低2.6個(gè)百分點(diǎn)。分部門看，非金融企業(yè)部門杠桿率為160.3%，比上年末低0.9個(gè)百分點(diǎn)；政府部門杠桿率為44.5%，比上年末低1.3個(gè)百分點(diǎn)；住戶部門杠桿率為72.1%，比上年末低0.4個(gè)百分點(diǎn)。各部門杠桿率均出現(xiàn)不同程度的下降。

??2017年以來，我國(guó)穩(wěn)步推進(jìn)去杠桿取得較好成效。2017年，我國(guó)扭轉(zhuǎn)了此前幾年杠桿率快速上漲勢(shì)頭，并在2018年成功降低杠桿率3個(gè)百分點(diǎn)，2017年至2019年間共上漲7.3個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)低于此前漲幅。

??2020年，貨幣政策靈活適度，適時(shí)調(diào)整，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持，有力抵御了新冠肺炎疫情的沖擊。雖然，2020年我國(guó)宏觀杠桿率上升23.5個(gè)百分點(diǎn)，但是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性更強(qiáng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)很快得到恢復(fù)，這又為繼續(xù)推動(dòng)穩(wěn)杠桿提供了堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。2020年二季度起，我國(guó)宏觀杠桿率上升幅度逐季收窄，2020年前三季度杠桿率增幅分別為14、7.2、3.9個(gè)百分點(diǎn)，2020年四季度和2021年一季度杠桿率分別下降1.6、2.6個(gè)百分點(diǎn)，降幅不斷擴(kuò)大表明我國(guó)各項(xiàng)政策協(xié)調(diào)配合得當(dāng)，在穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，也保持了宏觀杠桿率的基本穩(wěn)定，并取得進(jìn)一步成效。

??疫情期間我國(guó)宏觀杠桿率上升幅度低于主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。疫情發(fā)生以后，各國(guó)普遍采取積極的刺激政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退，帶動(dòng)宏觀杠桿率較快上升。2020年三季度，BIS統(tǒng)計(jì)的全部報(bào)告國(guó)（43個(gè)經(jīng)濟(jì)體）杠桿率為251.9%，比2019年末高26.6個(gè)百分點(diǎn)。與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，我國(guó)杠桿率增幅較低。2020年三季度，我國(guó)杠桿率比2019年末高25.1個(gè)百分點(diǎn)，而發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體、美國(guó)、日本、歐元區(qū)杠桿率分別比2019年末高33.1、36.8、36.3、28.1個(gè)百分點(diǎn)，增幅明顯高于我國(guó)。2020年三季度，新興市場(chǎng)國(guó)家杠桿率比2019年末高21.8個(gè)百分點(diǎn)，我國(guó)杠桿率增幅略高于新興市場(chǎng)國(guó)家，隨著2020年四季度和2021年一季度我國(guó)宏觀杠桿率的凈下降，我國(guó)杠桿率增幅與新興市場(chǎng)國(guó)家的差距將縮小。

??二、疫情防控得力，實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效恢復(fù)為宏觀杠桿率企穩(wěn)提供基礎(chǔ)保障

??2020年，面對(duì)新冠肺炎疫情的嚴(yán)重沖擊，以習(xí)近平同志為核心的黨中央統(tǒng)攬全局，果斷決策，統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定轉(zhuǎn)好，生產(chǎn)生活秩序穩(wěn)步恢復(fù)，抗擊疫情斗爭(zhēng)取得重大戰(zhàn)略成果，是宏觀杠桿率企穩(wěn)的關(guān)鍵。

??一是科學(xué)防控疫情，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)是宏觀杠桿率企穩(wěn)的重要因素。疫情導(dǎo)致名義GDP增速放緩引起2020年宏觀杠桿率上升，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定恢復(fù)推動(dòng)今年一季度宏觀杠桿率下降。人民銀行調(diào)統(tǒng)司測(cè)算，2020年宏觀杠桿率比2019年上升23.5個(gè)百分點(diǎn)，增幅比上年擴(kuò)大16.7個(gè)百分點(diǎn)。其中，名義GDP增速放緩影響杠桿率多增9.7個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率達(dá)58.4%。2021年一季度，GDP穩(wěn)定恢復(fù)，同比增長(zhǎng)18.3%，推動(dòng)宏觀杠桿率比上年末下降2.6個(gè)百分點(diǎn)，降幅比上年同期縮小16.5個(gè)百分點(diǎn)（上年一季度宏觀杠桿率上升約14個(gè)百分點(diǎn)），名義GDP增速上升影響杠桿率多降15個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率達(dá)90.8%。

??二是疫情期間宏觀調(diào)控政策精準(zhǔn)發(fā)力，有效支持經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。疫情發(fā)生后，穩(wěn)健貨幣政策更加靈活適度、精準(zhǔn)導(dǎo)向，人民銀行提高政策“直達(dá)性”，強(qiáng)化對(duì)穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)的金融支持，引導(dǎo)資金更多流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。財(cái)政政策更加積極有為，2020年，政府債券凈融資8.32萬億元，比2019年多3.6萬億元。這些宏觀調(diào)控政策有效支持了經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，2020年二季度以來經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)步上升，2020年二季度至四季度的經(jīng)濟(jì)增速分別為3.2%、4.9%、6.5%。

??三是今年宏觀政策連續(xù)性穩(wěn)定性得到保持，宏觀杠桿率企穩(wěn)不是因?yàn)樾刨J收縮。2021年，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)，合理適度，延續(xù)普惠小微企業(yè)貸款延期還本付息和信用貸款支持政策，商業(yè)銀行繼續(xù)加強(qiáng)普惠小微貸款的支持。一季度社會(huì)融資規(guī)模累計(jì)增量達(dá)10.24萬億元，雖然少于上年同期，但仍達(dá)到季度增量的次高水平。按照中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和政府工作報(bào)告部署，積極的財(cái)政政策提質(zhì)增效，更可持續(xù)，預(yù)算安排的新增政府債務(wù)為7.22萬億元，剔除抗疫特別國(guó)債影響外，基本保持平穩(wěn)；宏觀政策的連續(xù)性穩(wěn)定性得到保持，推動(dòng)了一季度經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，使宏觀杠桿率逐步企穩(wěn)。

??三、金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率提升，杠桿結(jié)構(gòu)持續(xù)改善

??當(dāng)前金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率提高，新增相對(duì)較少的債務(wù)資金，支持經(jīng)濟(jì)快速企穩(wěn)。2021年一季度末總債務(wù)同比增長(zhǎng)11.5%，增速比上年末低0.9個(gè)百分點(diǎn)，處于歷史較低水平，比2009-2019年總債務(wù)增速平均值低約5個(gè)百分點(diǎn)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)步回升，而債務(wù)規(guī)模增速平穩(wěn)下降，這表明宏觀調(diào)控政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)更加通暢，債務(wù)資金使用效率明顯提高，即新增較少的債務(wù)資金，支持經(jīng)濟(jì)較快恢復(fù)至合理區(qū)間。這主要得益于：貨幣政策堅(jiān)持把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置，分層次、有梯度實(shí)施金融支持政策，金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)遏制金融脫實(shí)向虛、盲目擴(kuò)張，金融改革穩(wěn)步推進(jìn)，金融服務(wù)增效提質(zhì)，這些措施提升了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率。

??同時(shí)，宏觀杠桿率的結(jié)構(gòu)也在持續(xù)改善：

??（一）企業(yè)部門融資不斷規(guī)范，杠桿率相對(duì)平穩(wěn)。

??近年來企業(yè)部門存量風(fēng)險(xiǎn)得到有序釋放。企業(yè)部門杠桿率是我國(guó)宏觀杠桿率最主要的組成部分，占比基本保持在60%左右。從國(guó)際比較看，我國(guó)企業(yè)部門杠桿率在主要經(jīng)濟(jì)體中位居前列。2017-2019年，隨著我國(guó)穩(wěn)杠桿政策的有序推進(jìn)，企業(yè)部門杠桿率連續(xù)三年下降，合計(jì)下降7.6個(gè)百分點(diǎn)，有助于有序釋放潛在風(fēng)險(xiǎn)，也為企業(yè)部門新增債務(wù)留下了一定空間。

??2020年企業(yè)部門杠桿率增長(zhǎng)較快，是宏觀調(diào)控政策穩(wěn)企業(yè)、保就業(yè)的重要體現(xiàn)。2020年末，企業(yè)部門杠桿率較上年末上升9.1個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)宏觀杠桿率整體增幅（23.5個(gè)百分點(diǎn)）的貢獻(xiàn)率為38.5%，是推升宏觀杠桿率最主要的因素。企業(yè)部門杠桿率回升，一方面與經(jīng)濟(jì)增速放緩密切相關(guān)，另一方面與疫情以來宏觀調(diào)控政策提高“直達(dá)性”，強(qiáng)化對(duì)穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)的金融支持有關(guān)。

??當(dāng)前企業(yè)部門新增債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到有效監(jiān)控。2021年一季度，企業(yè)部門債務(wù)增長(zhǎng)7.7%，比上年同期低1.2個(gè)百分點(diǎn)。分債務(wù)工具看，新增企業(yè)部門債務(wù)主要集中于貸款和債券。其中，2020年以來，企業(yè)貸款和債券與GDP之比共上升12.6個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)企業(yè)部門杠桿率增幅的貢獻(xiàn)超過100%。此外，隨著資管新規(guī)過渡期臨近結(jié)束，企業(yè)部門的表外債務(wù)繼續(xù)壓降。2020年以來，企業(yè)表外債務(wù)（如信托貸款、委托貸款等）與GDP之比共下降3.9個(gè)百分點(diǎn)。

??（二）政府部門杠桿率增長(zhǎng)較快，有力對(duì)沖疫情的負(fù)面影響。

??近年來我國(guó)不斷規(guī)范地方政府融資，有序釋放政府部門債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2015-2017年，政府部門經(jīng)歷了去杠桿，合計(jì)杠桿率下降2.8個(gè)百分點(diǎn)；2018-2019年，在穩(wěn)杠桿政策指導(dǎo)下，政府部門杠桿率保持相對(duì)穩(wěn)定，合計(jì)上升2.6個(gè)百分點(diǎn)。

??2020年末，政府部門杠桿率較2019年末上升7.1個(gè)百分點(diǎn)，增幅較上年擴(kuò)大4.8個(gè)百分點(diǎn)，比2008-2019年的年均增幅高6.4個(gè)百分點(diǎn)。政府部門杠桿率增長(zhǎng)較快，除疫情導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)放緩?fù)?，主要是因?yàn)閷?shí)施更加積極有為的財(cái)政政策對(duì)沖疫情帶來的負(fù)面影響。2020年宏觀調(diào)控政策精準(zhǔn)發(fā)力，有力有效、及時(shí)合理，穩(wěn)住了經(jīng)濟(jì)和就業(yè)基本盤。

??2021年一季度，政府部門杠桿率下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，與政府債券發(fā)行進(jìn)度有一定關(guān)系，按2021年財(cái)政預(yù)算安排，積極的財(cái)政政策將提質(zhì)增效，更可持續(xù)。

??（三）住戶部門杠桿率對(duì)宏觀杠桿率增長(zhǎng)的推動(dòng)作用弱化。

??近年來，我國(guó)住戶部門杠桿率持續(xù)上升。2008-2019年，住戶部門杠桿率由18.2%上升到65.1%，年均增長(zhǎng)4.3個(gè)百分點(diǎn)，且歷年增幅波動(dòng)不大，增長(zhǎng)一直較為平穩(wěn)。

??2020年末，我國(guó)住戶部門杠桿率比2019年末高7.4個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)宏觀杠桿率整體增幅的貢獻(xiàn)率為31.3%，較上年大幅下降36.2個(gè)百分點(diǎn)，住戶部門杠桿率對(duì)宏觀杠桿率增長(zhǎng)的推動(dòng)作用在弱化。

??當(dāng)前住戶部門債務(wù)過快增長(zhǎng)得到一定遏制。從債務(wù)增速看，2018年以來我國(guó)住戶部門債務(wù)增速總體呈放緩態(tài)勢(shì)。在住戶部門債務(wù)增速放緩的同時(shí)，住戶部門債務(wù)結(jié)構(gòu)也在不斷優(yōu)化。居民債務(wù)增長(zhǎng)呈現(xiàn)“一升一降”特征：一是政策支持的個(gè)人普惠小微經(jīng)營(yíng)貸款增長(zhǎng)較快，有力保障和改善民生。疫情發(fā)生以來，宏觀調(diào)控政策突出保市場(chǎng)主體特別是個(gè)體工商戶和小微企業(yè)主，創(chuàng)新實(shí)施直達(dá)機(jī)制，穩(wěn)經(jīng)營(yíng)、保就業(yè)。3月末，個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸款余額同比增長(zhǎng)24.6%，比上年同期高11.5個(gè)百分點(diǎn)。二是住房類貸款增速放緩。2018年一季度以來，住房類貸款增速總體逐步放緩。3月末，個(gè)人住房貸款余額同比增長(zhǎng)14.5%，比上年同期低1.4個(gè)百分點(diǎn)。

??未來，隨著疫情影響逐步減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定，債務(wù)總量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相匹配，預(yù)計(jì)今年宏觀杠桿率將保持基本穩(wěn)定。